债务证券 · 收益曲线

详解

先理解利率的构成。利率是借款人在某段时间使用资金所付的成本，也是贷款人推迟当前消费所得的回报，一般由三个要素组成：①实际无风险利率，即投资无违约风险的金融证券所得回报；②通胀预期，补偿通胀带来的购买力潜在损失；③风险溢价，补偿贷款人承担债券发行人违约风险。

由于投资者对不同期限的债务证券会有不同的风险溢价与通胀预期，所以不同期限通常对应不同利率，把这个关系画出来就是收益曲线。

手册列出四种形状：正常（或正）收益曲线，期限越长利率越高，这是最常见的一种；反常（或负）收益曲线，期限越长利率越低，反映市场预期未来利率将会走低；平坦收益曲线，各期限利率处于相若水平，反映市场预期利率将会企稳；不规则收益曲线，即上述三者以外的任何形状，手册的图示包括上凸（humped）与下凹（dipped）两种走势。

考试重点在于把形状、期限与利率的对应方向、以及各形状所反映的市场利率预期三者对上号，尤其是反常曲线代表预期减息、平坦曲线代表预期利率稳定这两句结论。

概念边界

收益曲线描述的是同一时点上不同期限的利率结构，横轴是期限而非时间推移，也不是单一债券价格的走势图；与3.2.7价格－收益率曲线（横轴是收益率、纵轴是价格、形状为凸面）完全是两张图，不可混为一谈。曲线形状反映的是市场对未来利率的预期，并非对个别发行人信贷质素的评级。

案例

一位客户看到市场上1年期票据的利率高于10年期债券的利率，感到奇怪。中介人指出，这是反常（负）收益曲线，期限越长利率反而越低，反映市场预期未来利率将会走低。中介人同时解释利率的三块构成：实际无风险利率、通胀预期与风险溢价；投资者对不同年期的通胀预期和风险溢价不同，才会出现各种形状的曲线。若日后各期限利率拉平成一条横线，则属平坦收益曲线，代表市场预期利率会企稳；若图形既非正常、反常也非平坦，便归入不规则一类。