債務證券 · 收益曲線

詳解

先理解利率的構成。利率是借款人在某段時間使用資金所付的成本，也是貸款人推遲當前消費所得的回報，一般由三個要素組成：①實際無風險利率，即投資無違約風險的金融證券所得回報；②通脹預期，補償通脹帶來的購買力潛在損失；③風險溢價，補償貸款人承擔債券發行人違約風險。

由於投資者對不同期限的債務證券會有不同的風險溢價與通脹預期，所以不同期限通常對應不同利率，把這個關係畫出來就是收益曲線。

手冊列出四種形狀：正常（或正）收益曲線，期限越長利率越高，這是最常見的一種；反常（或負）收益曲線，期限越長利率越低，反映市場預期未來利率將會走低；平坦收益曲線，各期限利率處於相若水平，反映市場預期利率將會企穩；不規則收益曲線，即上述三者以外的任何形狀，手冊的圖示包括上凸（humped）與下凹（dipped）兩種走勢。

考試重點在於把形狀、期限與利率的對應方向、以及各形狀所反映的市場利率預期三者對上號，尤其是反常曲線代表預期減息、平坦曲線代表預期利率穩定這兩句結論。

概念邊界

收益曲線描述的是同一時點上不同期限的利率結構，橫軸是期限而非時間推移，也不是單一債券價格的走勢圖；與3.2.7價格－收益率曲線（橫軸是收益率、縱軸是價格、形狀為凸面）完全是兩張圖，不可混為一談。曲線形狀反映的是市場對未來利率的預期，並非對個別發行人信貸質素的評級。

案例

一位客戶看到市場上1年期票據的利率高於10年期債券的利率，感到奇怪。中介人指出，這是反常（負）收益曲線，期限越長利率反而越低，反映市場預期未來利率將會走低。中介人同時解釋利率的三塊構成：實際無風險利率、通脹預期與風險溢價；投資者對不同年期的通脹預期和風險溢價不同，才會出現各種形狀的曲線。若日後各期限利率拉平成一條橫線，則屬平坦收益曲線，代表市場預期利率會企穩；若圖形既非正常、反常也非平坦，便歸入不規則一類。